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汽车行业2014年中报点评:增速全面下探,继续关注结构性机会

发布时间:2014-09-10    研究机构:东兴证券

事件:

汽车行业上市公司2014年年中报全部公布完毕。

观点:

1. 汽车行业:增速全面下调。

2014年上半年国内汽车销售1168万辆,同比增速8.36%。2014年Q2国内汽车销量为576万辆,同比增速7.53%,较Q1的9.18%下滑1.65个百分点。

行业中报表现与销量变化基本一致。2014年上半年,汽车行业整体实现收入8273.5亿元,同比增长11.01%;营业利润550亿元,同比增长16.63%;归属母公司股东净利润421亿元,同比增长23.16%。同期A股所有上市公司营收和净利润增速为5.97%和9.47%。汽车行业仍增速仍高于A股整体,但增速随A股一起出现下滑。汽车行业115家上市公司中,共有78家实现净利润同比增长,与2013年年报的79家基本持平。

从单季度数据来看,汽车行业2014Q2实现营收4097亿元,归属母公司股东净利润217亿元,同比增速分别为8.01%和21.33%,较Q1下滑4.92和4.58个百分点。汽车行业内净利润实现同比正增长的企业由Q1的81家下降到67家。行业整体增长在二季度呈现明显的转弱趋势。而同期A股营收和净利润增速均有所提升,汽车行业表现明显脱离A股趋势。我们认为这应是汽车销量增速Q2下滑和去年Q2基数由低转高(2013Q1和Q2分别为9.67%和17.04%)综合作用所致。

从基数的角度看,2013年下半年增速与Q2基本持平。而从基本面来看,行业销量增速从5月的8.5%下滑至6月的5.23%和7月的6.71%。而宏观经济尤其是房地产市场仍处于低迷期,下半年销量增长难有大的起色。预计下半年行业利润增速有进一步下滑的可能。

从盈利水平来看,汽车行业(剔除上汽)2014年上半年毛利率和净利率水平为15.95%和6.02%,较2013年提升0.07和0.85个百分点。虽然销量增长有所放缓,但行业总体盈利水平有所上升,主要是零部件行业盈利水平大幅提升推动。

2. 乘用车行业:行业结构变化带来毛利率、净利率反向变动。

乘用车板块(剔除上汽)上半年实现营收和归母净利润分别为1324亿元和106亿元,同比增长9.17%和19.76%。两者分别下滑12.97和71.53个百分点。符合我们前期认为的乘用车行业小高潮之后将是一个调整年的判断。

乘用车板块(剔除上汽)2014年Q2的营收和归属母公司净利润分别为673.14亿元和51.19亿元,增速为8.93%和1.84%。较Q1的9.42%和43.62%下滑明显。营收连续四个季度下滑,体现出明显的从高位逐步调整的趋势。

虽然乘用车整体销量增速出现下滑,但在行业内部仍有明显的结构变化,合资品牌继续挤占自主品牌份额,仍保持了较高的增速。这在中报数据中充分体现:①投资收益增速保持高位。乘用车行业(剔除上汽)合资品牌利润主要是投资收益,上半年实现投资收益73.31亿,同比增速47.22%,略低于2013年的53.4%,远高于行业同期净利润增速。这也导致乘用车整体(剔除上汽)出现毛利率下滑0.21个百分点、净利率反而上升0.69个百分点的状况。合资与自主的分化十分明显。

3. 卡车行业:房地产低迷叠加国四加码构成双杀,增速处于下探通道。

卡车行业2014年上半年实现营业收入553亿元,同比增6.92%,归属母公司股东净利润19.5亿元,同比增11.91%。虽然两者均明显好于2013年2.37%和1.09%的水平。但从季度数据可以看出,卡车行业从2013年Q3开始的连续3个季度的阶段性反弹已经结束,行业再次面临深度调整。卡车行业Q2营收和净利润分别为283亿元和9.58亿元,同比增速下滑0.96%和5.44%,相对Q1大幅下滑了17.59和41.47个百分点。我们认为这是以下因素综合作用所致:①2013年Q2为全年增速高点(2013年Q1、Q2利润增速分别为-66.17%和12.83%),季度切换差异很大;②房地产投资低迷导致中重卡需求萎缩。③国四标准严格执行,导致产品价格上升、需求下降、供给不足。年初以来,随着假国四事件的发酵,各地政府均加强了国四实施力度。而使用国四系统一方面会导致价格上升、需求减少,另一方面由于需要高压共轨等高壁垒核心部件,目前只有少数零部件商可以生产,供给端也难以跟上。国四标准的执行不仅影响了中重卡行业,连一向增长较为稳定的轻卡行业也出现明显下滑。而且轻卡行业国四核心部件供给不足也更为严重。

下半年,基数因素将有明显好转,但房地产投资的萎靡仍在持续,国四带来的供给两端双紧短期内也无法解除。预计卡车行业下半年有进一步下探可能。

4. 客车行业:黄标车治理继续不达预期,仍处于低谷。

客车行业上市公司2014年上半年实现营业收入277.52亿元,同比下滑3.93%,归属母公司股东净利润9.46亿元,同比增长17.99%。

客车行业2014年Q2营收和净利润分别为155.6亿元和5.11亿元,同比分别下滑4.04%和5.43%。客车行业上市公司较少,Q1中通客车处置新疆中通房产开发公司股权获得1.8 亿元的投资收益对行业整体盈利影响较大。导致行业Q2 与Q1 营收增速虽然基本一致,但利润增速大幅下滑。

客车行业保持负增长仍然是黄标车治理不达预期,行业自身稳定低速增长特征显现,全年看来仍然难有好的表现,只能等待黄标车治理力度的提升。

5. 零部件行业:中报最大亮点,盈利能力大幅提升零部件行业上半年营收与净利润为1727亿元和134亿元,同比增速为10.77%和41.14%。虽然营收增速有所下滑,但净利润增速较2013年提升了27.93个百分点。零部件整体盈利能力出现了大幅提升。这一点在季度数据体现更为明显。零部件Q2营收和净利润分别为886亿元和77.6亿元。从2013年Q4开始营收增速经历了从18.92%到16.48%再到5.87%的连续下跌,但净利润增速则是4.54%到29.9%再到50.53%的连续大幅拉升。

我们认为零部件盈利能力的大幅提升的原因:一方面是企业本身成本控制能力提升,行业整体期间费用率11.19%,明显低于2013年的11.75%;二是汽车行业步入良性发展轨道,零部件核心竞争力提升,产业链利润向微笑曲线两端倾斜的结果。

结论:综合来看,行业表现基本与我们前期判断吻合:卡车行业持续受到房地产低迷拖累,又叠加了国四实施的影响,增速仍在下探;客车增长低迷趋势没有改观,只能等待黄标车淘汰力度加码;而乘用车板块虽然整体增速也会下滑,但结构性机会仍然会较多,相关零部件企业也将受益,且零部件整体处于盈利能力增强的良性轨道。仍然看好节能减排、国企改革、行业兼并重组所带来的结构性机会。

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